4月21日晚間，興齊眼藥（300573.SZ）發(fā)布2025年年度報(bào)告，在醫(yī)藥行業(yè)整體承壓、創(chuàng)新藥內(nèi)卷加劇的大背景下，交出了一份引人注目的業(yè)績(jī)答卷。

圖片來源：興齊眼藥2025年報(bào)

      不確定性伏筆

全年興齊眼藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入24.73億元，同比增長(zhǎng)27.24%；歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)6.96億元，同比暴增105.84%，利潤(rùn)增速達(dá)到營(yíng)收增速的近4倍；扣非凈利潤(rùn)6.97億元，同比增長(zhǎng)100.56%，非經(jīng)常性損益占比僅為-0.17%，意味著全年利潤(rùn)增長(zhǎng)完全由主營(yíng)業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)，沒有任何非經(jīng)營(yíng)收益的水分，盈利質(zhì)量處于行業(yè)頂尖水平。

盈利能力方面，興齊眼藥醫(yī)藥制造業(yè)務(wù)毛利率高達(dá)83.70%，同比提升3.45個(gè)百分點(diǎn)，帶動(dòng)整體毛利率升至81.13%，創(chuàng)下上市以來的歷史新高；凈利率同比提升9.33個(gè)百分點(diǎn)至28.14%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（ROE）達(dá)到38.55%，在A股近500家醫(yī)藥上市公司中穩(wěn)居前十，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。

規(guī)模效應(yīng)在2025年得到了充分釋放，全年銷售費(fèi)用同比僅增長(zhǎng)8.29%，增速遠(yuǎn)低于營(yíng)收增速，銷售費(fèi)用率從2024年的36.30%大幅降至30.89%，管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率均保持穩(wěn)中有降，精細(xì)化管理成效顯著。

現(xiàn)金流層面，興齊眼藥全年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額達(dá)7.53億元，同比增長(zhǎng)80.68%，凈利潤(rùn)基本全部轉(zhuǎn)化為真金白銀，為后續(xù)研發(fā)投入、市場(chǎng)拓展提供了充足的資金保障。

同時(shí)，興齊眼藥推出了極為慷慨的股東回報(bào)方案，擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利10元，同時(shí)以資本公積金每10股轉(zhuǎn)增4.5股，合計(jì)派發(fā)現(xiàn)金紅利約2.46億元，彰顯了公司充足的資金實(shí)力和對(duì)未來發(fā)展的堅(jiān)定信心。

不過，拆解單季度數(shù)據(jù)，隱憂信號(hào)已然清晰浮現(xiàn)，第四季度興齊眼藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.69億元，同比雖增長(zhǎng)12.9%，但環(huán)比第三季度的7.41億元大幅下滑23.2%；歸母凈利潤(rùn)0.97億元，環(huán)比第三季度大跌63%，在經(jīng)歷了前三季度的爆發(fā)式放量后，核心產(chǎn)品的增長(zhǎng)動(dòng)能在年末遭遇了明顯瓶頸，渠道庫(kù)存消化、終端需求邊際放緩的跡象已經(jīng)顯現(xiàn)，這也為公司2026年的業(yè)績(jī)走勢(shì)埋下了不確定性伏筆。

      競(jìng)品難以短期突破

這份亮眼的業(yè)績(jī)成績(jī)單，本質(zhì)上是兩款現(xiàn)象級(jí)產(chǎn)品持續(xù)放量的必然結(jié)果，其中被市場(chǎng)奉為“近視神藥”的低濃度硫酸阿托品滴眼液，更是興齊眼藥當(dāng)之無愧的“印鈔機(jī)”。

作為國(guó)內(nèi)首個(gè)且目前唯一獲批用于延緩兒童近視進(jìn)展的正規(guī)藥物，0.01%硫酸阿托品滴眼液（商品名：美歐品®）于2024年3月正式上市，2025年迎來第一個(gè)完整銷售年，全年的收入貢獻(xiàn)度達(dá)到10%以上。。

為了鞏固先發(fā)優(yōu)勢(shì)，興齊眼藥在2026年初新增0.02%、0.04%濃度規(guī)格的阿托品滴眼液獲批上市，構(gòu)建了全球唯一的梯度濃度產(chǎn)品矩陣，能夠滿足不同近視進(jìn)展速度患兒的個(gè)體化治療需求，不僅大幅延長(zhǎng)了產(chǎn)品的生命周期，也構(gòu)建了競(jìng)品難以短期突破的產(chǎn)品壁壘。

渠道布局方面，截至2025年6月底，阿托品滴眼液已鋪貨至全國(guó)近1.7萬家零售藥店，線上覆蓋京東、美團(tuán)等主流電商平臺(tái)，線下推廣專員超過500人，構(gòu)建了覆蓋全國(guó)的全渠道銷售網(wǎng)絡(luò)，同時(shí)該產(chǎn)品被納入《近視防控指南（2024年版）》《近視管理白皮書（2025年）》等多項(xiàng)權(quán)威指南，成為國(guó)內(nèi)兒童青少年近視長(zhǎng)期管理的基礎(chǔ)用藥，醫(yī)生和患者的認(rèn)知度、認(rèn)可度持續(xù)提升。

另一款核心產(chǎn)品環(huán)孢素滴眼液（Ⅱ）（商品名：茲潤(rùn)®），是中國(guó)首個(gè)獲批上市用于干眼癥的環(huán)孢素眼用制劑，2022年納入醫(yī)保目錄后持續(xù)放量，2025年的收入貢獻(xiàn)度同樣達(dá)到10%以上，成為公司穩(wěn)定的現(xiàn)金牛產(chǎn)品。

目前中國(guó)干眼癥患者超3.6億人，對(duì)應(yīng)藥物市場(chǎng)規(guī)模約47.9億元，而環(huán)孢素作為干眼癥的核心治療手段，目前臨床滲透率尚不足10%，未來仍有巨大的放量空間。

      仍在“吃老本”

除兩大核心產(chǎn)品外，興齊眼藥2025年1月獲批的他氟前列素滴眼液于三季度正式上市，為公司新增了青光眼賽道的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。

研發(fā)管線方面，興齊眼藥2025年研發(fā)投入2.46億元，占營(yíng)收比例9.96%，全年SQ-129玻璃體緩釋注射液獲批臨床，SQ-22031滴眼液進(jìn)入Ⅱ期臨床，研發(fā)管線梯隊(duì)逐步完善，但整體來看，核心在研項(xiàng)目大多處于臨床早期階段，短期內(nèi)仍難以形成對(duì)兩大核心產(chǎn)品的有效替代，公司目前仍處于“吃老本”的發(fā)展階段，能夠支撐長(zhǎng)期發(fā)展的第二增長(zhǎng)曲線尚未成型。

興齊眼藥的業(yè)績(jī)狂飆，從來都不是單一個(gè)體的偶然突圍，而是中國(guó)眼科醫(yī)藥賽道黃金周期下的必然產(chǎn)物。

據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，2025年中國(guó)眼科藥物市場(chǎng)規(guī)模約為440億元，預(yù)計(jì)到2030年將突破1166億元，是醫(yī)藥行業(yè)增速最快的細(xì)分賽道之一。

而眼科賽道之所以能成為醫(yī)藥行業(yè)里公認(rèn)的“長(zhǎng)坡厚雪”，核心就在于三大剛性需求，撐起了行業(yè)持續(xù)數(shù)十年的增長(zhǎng)空間。

首當(dāng)其沖的，是全民關(guān)注的青少年近視防控。超過52%的兒童青少年總體近視率，近40%的小學(xué)生近視率，75%的初中生、85%以上的高中生近視率，每一個(gè)數(shù)字背后，都是龐大的近視防控需求。而低濃度阿托品，是目前唯一被循證醫(yī)學(xué)證實(shí)有效的近視防控藥物，眼下滲透率還不到5%，到2030年，僅這一個(gè)細(xì)分賽道，市場(chǎng)規(guī)模就可能攀升至約68億元。

其次是覆蓋人群極廣的干眼癥治療。刷手機(jī)、看電腦帶來的用眼時(shí)長(zhǎng)激增，再加上人口老齡化的加劇，讓中國(guó)干眼癥的發(fā)病率一年比一年高，患者基數(shù)還在持續(xù)擴(kuò)大。隨著環(huán)孢素滴眼液納入醫(yī)保，患者的用藥門檻大幅降低，這款產(chǎn)品的市場(chǎng)放量，確定性很高。

最后是老齡化帶來的老年眼病剛需。隨著我國(guó)老齡化程度不斷加深，青光眼、黃斑水腫、白內(nèi)障這些和年齡強(qiáng)相關(guān)的眼病，患者數(shù)量一直在穩(wěn)步增加，對(duì)應(yīng)的治療藥物需求，也隨之水漲船高，成為眼科市場(chǎng)長(zhǎng)期穩(wěn)定的增長(zhǎng)來源。

      價(jià)格壓縮空間

政策層面，國(guó)家將青少年近視防控納入地方政府績(jī)效考核，持續(xù)鼓勵(lì)眼科創(chuàng)新藥優(yōu)先審批，同時(shí)允許互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院線上復(fù)診開具阿托品處方，極大地提升了產(chǎn)品的可及性，為行業(yè)發(fā)展持續(xù)釋放政策紅利。

興齊眼藥憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)、技術(shù)壁壘和完善的渠道布局，在近視防控和干眼癥兩大核心賽道均占據(jù)了龍頭地位，充分享受著行業(yè)增長(zhǎng)的紅利，其背后的核心價(jià)值不僅在于當(dāng)前的業(yè)績(jī)爆發(fā)，更在于提前占據(jù)了眼科慢病管理的核心入口，未來有望向眼健康全產(chǎn)業(yè)鏈延伸。

值得注意的是，興齊眼藥阿托品產(chǎn)品的獨(dú)家紅利期正在快速進(jìn)入倒計(jì)時(shí)。最大的風(fēng)險(xiǎn)來自競(jìng)爭(zhēng)格局的急劇惡化，低濃度阿托品的巨大市場(chǎng)空間吸引了眾多藥企入局，目前恒瑞醫(yī)藥HR19034滴眼液、兆科眼科NVK002滴眼液均已提交上市申請(qǐng)，根據(jù)最新的藥品審批進(jìn)度，預(yù)計(jì)2026年下半年即可獲批上市，歐康維視、齊魯制藥等企業(yè)的同類產(chǎn)品也在快速推進(jìn)臨床，未來1-2年內(nèi)，阿托品市場(chǎng)將從興齊一家獨(dú)大的格局，迅速演變?yōu)槎鄰?qiáng)并立的戰(zhàn)國(guó)時(shí)代。

集采風(fēng)險(xiǎn)同樣值得關(guān)注，根據(jù)現(xiàn)行國(guó)家級(jí)集采規(guī)則，品種需有7家以上企業(yè)可投標(biāo)方可納入集采，當(dāng)前低濃度阿托品僅有興齊、恒瑞、兆科三家推進(jìn)至上市階段，短期內(nèi)進(jìn)入集采的可能性不大，但一旦競(jìng)品數(shù)量達(dá)標(biāo)，醫(yī)保談判和集采降價(jià)將不可避免，而興齊眼藥80%以上的產(chǎn)品毛利率意味著巨大的價(jià)格壓縮空間。

此外，興齊眼藥產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高度集中，滴眼劑、凝膠劑/眼膏劑合計(jì)占營(yíng)收比重超90%，其中滴眼劑占比超過75%，嚴(yán)重的大單品依賴癥一旦遭遇競(jìng)爭(zhēng)沖擊或政策變數(shù)，業(yè)績(jī)的脆弱性便會(huì)暴露無遺。

應(yīng)該說，興齊眼藥2025年的財(cái)報(bào)是一份“過去式”的完美答卷，未來的挑戰(zhàn)已然寫在墻上。2026年下半年，恒瑞和兆科的同類產(chǎn)品大概率將殺入市場(chǎng)，阿托品“神藥”的黃金獨(dú)享期將正式畫上句號(hào)。興齊眼藥能否憑借梯度濃度產(chǎn)品矩陣、完善的渠道覆蓋和先入為主的品牌認(rèn)知守住龍頭地位，能否在新藥研發(fā)上取得實(shí)質(zhì)性突破走出單品依賴，將是這家眼科巨頭下一階段的真正考題。

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       原文標(biāo)題 : 興齊眼藥2025年凈利翻倍，阿托品競(jìng)品將至